Jorge Suárez Velez : Es la política, estúpido

Es la política, estúpido
Por Jorge Suárez Vélez

En enero 20, escribí un artículo (Pateando Piedras, publicado en este espacio el 24 de enero) donde expresaba por qué me parecía que la crisis de la periferia europea iba a llegar a España. Evito repetir lo que entonces dije -creo que todo es aún válido- para simplemente analizar qué sigue en el proceso.

Creo que es importante preguntarnos por qué si ya en enero eran evidentes las limitaciones de esta economía, es apenas ahora –casi un año más tarde- cuando los mercados están empezando a preocuparse. La respuesta tiene muchas aristas, pero creo que siempre es infinitamente más sencillo anticipar cómo van a evolucionar las cosas, que tratar de pronosticar cuándo van a ocurrir. Y eso es lo que hace tan difícil hacer “apuestas” en base a cómo reaccionarán los mercados financieros. Por otro lado, es evidente que los políticos siempre se esfuerzan por evitar que la crisis les reviente en las manos (y están más que dispuestos a incrementar la probabilidad de que eso le ocurra a su sucesor e incluso de que ésta sea más grave por la demora, con tal de salvarse en lo personal). Siempre mantienen la esperanza de que algún milagro ocurra, mágicamente resolviendo lo que hoy parece insalvable. Desafortunadamente, éste nunca llega y es más frecuente ver que el entorno va agravando la situación al paso del tiempo.

Con frecuencia nos olvidamos de que el catalizador de la colosal crisis que nos rodea fue la explosión de la burbuja inmobiliaria. Que conste que no digo que ese es el origen, pues ése está en muchos factores adicionales que se han ido acumulando en los últimos treinta años, o más. Pero la primera manifestación reciente del problema se dio en la formación de la burbuja de Internet, cuyo posterior estallido alimentó a una burbuja mucho mayor, con un colapso proporcional en el tamaño de sus consecuencias.

Así, los países más afectados por la burbuja son siempre aquellos que más la alimentaron con crédito barato y abundante. El epítome de la debacle estuvo en Irlanda. El precio promedio de una vivienda con un precio de cien mil euros en 1995 hubiera llegado a 400 mil en su punto más alto en 2006. Esa misma vivienda hoy valdría 240 mil euros; es decir, todavía 140% por encima del punto de partida. En Estados Unidos, el mismo ejercicio nos diría que una propiedad que valía 100 mil dólares en 95, llegó a 240 mil en la cima, y hoy vale 175,200; es decir, 75.2% más. En España, sin embargo, una propiedad hubiera subido de 100 mil euros a 300 mil, y su precio hoy sólo habría bajado a 255 mil; es decir, 155% más. Porcentualmente, es el mercado que menos se ha ajustado. Esto se ha debido principalmente a la activa y agresiva participación de los bancos españoles en el mercado inmobiliario, para evitar que éste se desplome. Han acumulado enormes inventarios de propiedades embargadas, a la vez tomando reservas menores a lo que a mi juicio deberían para reflejar correctamente la reducción en el precio de mercado de éstas.

La lógica de una política así no está en intentar necesariamente “manipular” precios, pero sí responde a un sueño guajiro en el cual se desea fervientemente que la demanda repentinamente regrese y les quite de las manos el colosal inventario, sin pérdidas incómodas. Esto nunca va a ocurrir. Ante la crisis europea actual, es infinitamente más probable que pase justo lo contrario, particularmente conforme los precios reflejen el rápido encarecimiento del crédito (conforme el mercado perciba que el riesgo “España” –y Europa- crece).

Déjeme regresar al caso de Estados Unidos para entender el problema en forma global. En Estados Unidos, a muchos políticos, analistas financieros (algunos, incluso, colegas entrañables), y comentaristas de medios electrónicos y medios escritos, se les llena la boca de optimismo cuando afirman que el mercado inmobiliario estadounidense ha respondido particularmente bien, estabilizándose este año, y que ya ha tocado fondo. A ver. Déjeme hacer una mala analogía. Imagínese usted que a un señor le dio un tremendo infarto al miocardio y que lo tienen en terapia intensiva; para estabilizarlo, un doctor le está bombeando oxígeno a los pulmones, otro le está dando masaje cardiaco, tiene suero en las venas, y le acaban de dar una aspirina para adelgazarle la sangre. A las dos horas, cuando alguien pregunta por su estado, quizá responderíamos que está estable, pero no nos atreveríamos a ver qué pasa si le quitamos cualquiera de los elementos en los que se está apoyando. Con el mercado inmobiliario pasa lo mismo. Hemos visto al banco central inyectar más de dos billones (millones de millones) de dólares de liquidez a la economía, han salido a comprar bonos hipotecarios para que las tasas de interés bajen, y una hipoteca a treinta años hoy se consigue a una tasa fija de menos de 4.2% (reflejando la masiva inyección) El gobierno se ha cansado de manipular al mercado para evitar que los bancos embarguen agresivamente propiedades de deudores que no están cubriendo sus hipotecas, los bancos están evitando deshacerse de los inventarios de propiedades embargadas (por razones de las que hablaré más adelante), el gobierno ha salido a inyectarle más de 135 mil millones de dólares a Fannie Mae y a Freddie Mac para que sigan titularizando hipotecas, a pesar de sus pérdidas. ¿Y el mercado está estable? ¡Si a nuestro amigo de la terapia intensiva le estuvieran dando ese nivel de estímulo, se para a correr el maratón, y al terminar participa en una orgía con las modelos de Victoria’s Secret!

Pero, recobrando la seriedad, ¿qué pasará en el instante en que algo cambie? No hay que perder de vista que en Estados Unidos se contrataron alrededor de ocho millones de hipotecas convencionales en los últimos años de la burbuja, y en la gran mayoría de estos casos el monto que se adeuda al banco es apenas inferior al precio de mercado actual del inmueble adquirido. Una pequeña disminución en los precios llevaría a que muchos de estos créditos estuvieran bajo el agua (como se dicen en el argot bancario estadounidense, es decir, que el valor del inmueble si se vendiera no alcanzaría para pagar el crédito). Esa situación cambiaría dramáticamente el juego, y provocaría una oleada de cartera vencida para los bancos. Máxime que, a diferencia de España e Irlanda, este tipo de adeudo en Estados Unidos se considera “rin recurso” para los bancos, es decir que en caso de que el deudor no pague el banco no se puede ir contra otros activos más que el que es el colateral del préstamo mismo. También hay que recordar que sigue habiendo un inventario de alrededor de 6.3 millones de propiedades que siguen vacías y sin venderse, y que serán un pesado lastre para la recuperación potencial del mercado inmobiliario.

¿Y por qué los bancos no salen a deshacerse de sus inventarios de propiedades embargadas? La respuesta difiere según el tamaño del banco del que se trate. Muchos de los bancos locales y regionales más pequeños, típicamente los que están más afectados por ese inventario, simplemente no tienen el capital que necesitarían para tomar la pérdida si se tuviesen que reflejar en sus libros el valor de mercado de los inmuebles. Aquí cabe recordar la otra “pequeña” ayuda que los reguladores estadounidenses les dieron a los bancos: ahora no están obligados a reflejar el valor de mercado de sus activos. Entonces, sus números han mejorado no porque los activos necesariamente se hayan recuperado, sino porque simplemente tienen permiso para dejar de reflejar la realidad.

El catalizador de la crisis, entonces, permanece intacto y no podríamos siquiera afirmar que tenderá a recuperarse una vez que los estímulos se vayan retirando, y eso es lo que eventualmente va a ocurrir porque la situación política se está agotando. En abril, veremos una batalla campal en Estados Unidos cuando el congreso no se ponga de acuerdo para elevar el techo de deuda soberana para el país. Como siempre ha ocurrido, cada vez que el gobierno se va a endeudar más, el congreso tiene que dar su aprobación para rebasar los límites de endeudamiento previamente establecidos. Esta vez, sin embargo, se las verán con decenas de nuevos senadores y representantes que para ser electos juraron en todos los tonos que no permitirían que el déficit estadounidense continuara ampliándose. Cada nuevo rescate a quien sea implicará empeñar más capital político, y esa relación crecerá exponencialmente conforme las elecciones presidenciales de 2012 se acerquen.

Regresemos, entonces, al caso de Europa. Ahí también la gran pregunta es si los bancos españoles lograrán o no seguir manipulando el mercado inmobiliario para evitar que éste caiga. En mi opinión, eso será imposible. Lo será por razones diferentes a las estadounidenses y, para ello, revisemos qué pasó en Grecia e Irlanda.

A riesgo de simplificar demasiado, podríamos decir que Grecia se colapsó por un problema estrictamente de irresponsabilidad fiscal. El déficit griego (la parte del gasto del gobierno que no es cubierta con recaudación fiscal) creció en forma desmedida y eso provocó duda sobre si el gobierno iba a poder pagar las emisiones de bonos que fueran venciéndose. Ante esa duda, el público sale a deshacerse de sus bonos en el mercado, haciendo que su precio baje (es decir, haciendo que la tasa de los bonos suba). Mientras más sube la tasa, más caro le será al gobierno financiar ese déficit, y habrá aún menos credibilidad sobre su capacidad para pagar (ahí también le recomiendo que relea mi escrito Krisis en este espacio, del 15 de mayo). El caso irlandés fue radicalmente diferente. El gobierno irlandés fue un modelo de responsabilidad tanto en su comportamiento fiscal como en los ajustes que hizo una vez que la situación se empezó a deteriorar. Sin embargo, la decisión del gobierno de garantizar sin restricciones la quiebra de cinco grandes bancos irlandeses provocó exactamente el mismo efecto. Como resultado de ese rescate, el déficit fiscal irlandés se elevó a más de 30% del tamaño total de la economía (es decir, del PIB), haciendo que surgiera duda sobre la capacidad del gobierno para pagar sus bonos, sometiéndolos al mismo tipo de escrutinio, y al mismo incremento en tasa. Por ello, un bono irlandés en el mercado paga tres veces la tasa de uno estadounidense o alemán, y uno griego paga cuatro veces.

Descontemos de una vez que el caso portugués sufrirá la misma suerte, y ahora comienza la duda sobre la economía española, donde el mercado inmobiliario apenas y se ha ajustado, pero se sabe que si los bancos españoles sufrieran un descalabro, éstos tienen el tamaño sumado de los sistemas bancarios de Grecia, Portugal e Irlanda. Para acabar de redondear la caída de las piezas de dominó, además los bancos españoles tienen una exposición no menor al mercado bancario portugués, por lo que una debacle ahí les afectará. Igualmente, hay que considerar que los bancos alemanes tienen más de 522 mil millones de dólares de exposición a deuda de Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España (Francia tiene 781 mil millones), por lo cual la opción de simplemente dejar que sean los tenedores de bonos quienes tomen hoy parte de la pérdida para quitarle presión fiscal al gobierno irlandés, parece menos apetecible porque sentaría un precedente complicado si el contagio continúa. Repito lo que he dicho antes: no creo que haya quien cree que Grecia o Irlanda lograrán pagar lo que deben, después de este ajuste, sus economías quedarán más endeudadas y serán más pequeñas (por lo cual estarán, de hecho, mucho más apalancadas); se intenta simplemente ganar tiempo con el deseo de que los bancos alemanes y franceses estén un poco más fuertes y mejor capitalizados dentro de un par de años para, ojalá, aguantar mejor la embestida. Puedo estar equivocado, pero simplemente no veo cómo podría haber un mejor desenlace.

¿Qué sigue entonces?

Portugal va a caer y se propondrá un rescate similar al griego y al irlandés. España jurará por la biblia que va a poner la casa en orden (y se referirán exclusivamente al orden fiscal, pero nadie hablará de la manipulación inmobiliaria de los bancos), y los mercados no le van a creer. Gradualmente, las tasas seguirán subiendo, y al hacerlo presionarán más y más al sistema bancario español que verá cómo su costo de fondeo crece y crece, y su rentabilidad sigue desplomándose. El problema ya está ahogando a las “cajas” españolas –forzándolas a fusionarse- pues son mucho más dependientes de su cartera puramente hipotecaria, pero en los próximos meses el tsunami llegará a los grandes bancos, más sofisticados, con negocios más diversificados, pero aún demasiado expuestos.

Pero donde el tema se topa con pared es en la parte política, el mismo problema que en Estados Unidos, pero con manifestaciones radicalmente diferentes. En Europa lo que veremos es que en los países periféricos -del Club Med, los PIIGS, o como quiera denominarlos- el problema lo ocasionarán las clases media y baja que serán estranguladas por la inmisericorde corrección que se les está imponiendo. Estos países no sólo han vivido ya en recesión, en el caso de España con un desempleo que rebasa 20%, sino que ahora se les impondrán ajustes que implicarán un mayor pago de impuestos, un menor gasto público, reducción de servicios, baja de salarios, ¿y todo para “rescatar a los malvados banqueros”? ¿Qué cree usted que les pasará a los gobiernos que están imponiendo tan amarga medicina?

¿Y qué pasa con los países que están financiando los rescates? Al final, les pasará lo mismo. Recuerde que en el plan de rescate que se anunció con gran fanfarria el 9 de mayo para de una vez por todas ahuyentar cualquier especulación, se dijo que se constituía un fondo de un billón de dólares, o 750 mil millones de euros; 500 mil millones provendrían de un nuevo fondo de estabilización a ser fondeado por los países “ricos” de Europa, y 250 mil millones del Fondo Monetario Internacional. Pero ese medio billón de euros no está ahí guardado en una caja fuerte, es la suma de compromisos de fondeo de esos países, a cambio de que los países rescatados logren ciertos objetivos específicos, principalmente de orden fiscal. Así, el gobierno austriaco ya manifestó que detendría aportaciones subsecuentes como consecuencia de que Grecia no está llegando a las metas de reducción de déficit establecidas. ¿Por qué cometen tal falta los griegos? Lo hacen porque los ajustes fiscales son como bajar de peso. Al principio, basta con dejar de comerse el tercer helado de la tarde, el problema está en que para bajar los últimos kilos hay que hacer esfuerzos mucho más difíciles. El déficit fiscal griego se redujo rápidamente de 13.6% del PIB en 2009 a 9.3% este año, pero una vez que la economía se colapsa como resultado de menos gasto, más impuestos, tasas de interés más altas, menos inversión y menos consumo, no importa a qué nivel se ponga la tasa impositiva, la recaudación será menor debido a que la actividad económica se detuvo. Grecia se comprometió a estar debajo de 3% en 2014. Apuesto lo que sea a que el gobierno cae mucho antes de estar remotamente cerca de llegar a esa meta.

Además de Austria, ya Finlandia y Eslovaquia han externado sus dudas sobre si continúan o no aportando al fondo. Esto pondrá al gran bombero europeo, Alemania, en una posición precaria. ¿Cómo justificará Merkel que los contribuyentes alemanes tienen que continuar metiendo su mano al bolsillo para seguir haciendo rescates cada vez más onerosos? Máxime que una de las condiciones más estrictas para la participación alemana en la eurozona elevó a restringir constitucionalmente la posibilidad de que Alemania rescate a otro estado; por ello, el fondo fue visto como un vehículo que permite “triangular” el rescate, pero en algún momento la objeción a esa actividad será, incluso, legal. Nuevamente, también en esos países se está agotando el capital político, en forma directamente proporcional al peso de los rescates.

Desafortunadamente, esta situación presagia que tanto en Estados Unidos como Europa, veremos el ascenso de gobiernos cada vez más populistas que venderán soluciones mágicas de corto plazo, pero que evitarán las difíciles medidas de fondo necesarias para corregir los problemas estructurales. Nadie le va a decir al pueblo estadounidense que si medimos bien su problema fiscal e incluimos los déficit fiscales que ya están presupuestados oficialmente para los próximos años hasta 2015 y agregamos la deuda municipal (que es, evidentemente, federal aunque no se le clasifique así), su endeudamiento real ascenderá a 17 billones de dólares (aún asumiendo los ilusos pronósticos de crecimiento que no se van a dar), lo cual equivale a 120% del PIB, y los hace ver más griegos que nunca. Nadie les va a decir que esa magnitud de problema tiene una sola solución: tomar el código fiscal estadounidense, echarlo al excusado y tirar de la cadena, para conformar un código nuevo y más inteligente que grave más al consumo que al ingreso, y que quizá incluya un impuesto a los activos; se tiene que incrementar la recaudación fiscal y bajar el gasto público, hace mucho pasaron los días donde una u otra medida bastaba. Nadie le va a decir a los españoles que ahora tendrán que pagar por los años en que utilizaron su acceso a crédito barato en una moneda estable para hacer casitas de fin de semana, en vez de modernizar sus industrias, entrenar a sus trabajadores, desarrollar infraestructura, y hacerse competitivos; ahora vendrán años de bajo crecimiento y deflación, o probablemente de regresar a una peseta devaluada como alternativa. Nadie le dirá a los alemanes que a pesar de su férrea disciplina y de los loables sacrificios que pueblo y sindicatos han hecho, eso no basta para compensar por años de colosales superávit comerciales beneficiándose de un euro infinitamente más débil de lo que hoy estaría el marco si subsistiera; si quieren salvar a la eurozona, tendrán que seguir rescatando calladitos, y más les vale ponerse a comprar lo que sea que españoles, griegos, irlandeses e italianos exporten (por cierto, ¿qué exportan?), porque en países donde cae el gasto público, el consumo y la inversión privada, sólo el sector externo puede emplear y generar algo de crecimiento.

¿Se acuerda de cuando Bill Clinton dijo en un debate cuando competía por la presidencia con George Bush padre, “es la economía, estúpido”, hablando de que ese era el único tema políticamente importante? Hoy ha ocurrido lo opuesto: la política es el único tema económicamente importante. El capital político para decir las duras verdades simplemente se ha agotado y, por ello, el futuro es poco esperanzador. Parece que lo que forzará la mano de los políticos no es su sentido común o instinto patriota; sólo entenderán las razones que los mercados de bonos les impongan cuando el precio de las emisiones de deuda de sus países caiga (es decir, que la tasa suba), conforme haya cada vez más vencimientos, más necesidad de colocar bonos nuevos conforme los déficit crezcan, menos apetito de los inversionistas por las emisiones que los sustituyen, y la aversión al riesgo aumente. Ojalá que me equivoque.

Jorge Suárez Vélez
Diciembre 2, 2010

Nota: Jorge Suárez es columnista en la cadena CNN y gentilmente aceptó colaborar con RoccaCharts para la publicación de sus escritos.