domingo, 2 de agosto de 2009

Jorge Suarez: Great Expectations

Great expectations [1]
Por Jorge Suárez Vélez

Se acaban de celebrar los 40 años de la primera caminata lunar. La recuerdo vivamente. En ese momento las portadas de revistas, las campañas publicitarias, todo se relacionaba con el homérico evento. Recuerdo también que un novio de mi hermana mayor, para quedar bien conmigo, me trajo de Estados Unidos el juguete más sofisticado que habría de ver en años: un carísimo cohete cuya envoltura ilustraba cómo se alzaría por los cielos emulando al Apolo en su mejor momento. Fue tal el asombro de todos en mi familia al ver el prodigioso obsequio que tíos y primos suplicaron ser convidados del momento del lanzamiento. La fecha llegó, fuimos al Parque de Chapultepec en la Ciudad de México, armamos todo tal cual lo indicaba el instructivo, a coro hicimos la cuenta decreciente, y el hermoso cohete se levantó dos o tres metros antes de caer extenuado como si hubiese volado de ida y vuelta a Marte.

La expectativa ante aquel evento se asemeja a la que hoy hay con respecto a lo que se cree hará la economía, una vez que haya tocado fondo. Con bombo y platillo, todos los medios informativos celebran el suceso. La economía estadounidense probablemente lo hará en la segunda mitad del año para después deslumbrarnos con su prodigioso ascenso. Además se glorifica que Europa sobrevivió a la hecatombe, que los mercados emergentes han sorprendido por su temple, y que la economía china se ha consolidado como el nuevo propulsor del crecimiento mundial.

El inconveniente no está en la evolución que ha tenido la natural y aceptable estabilización después del terremoto, está en las maniáticas –e inalcanzables- expectativas que se han propagado en forma más rápida y más peligrosa que la influenza.

Como siempre, habrá una serie de fuerzas encontradas que acabarán definiendo el futuro. Hablemos primero de las positivas. Sin duda, el estímulo fiscal que se está inyectando no tiene precedente. Sin considerar, por ahora, las consecuencias de largo plazo de éste, hemos visto el equivalente a dar un choque eléctrico con un desfibrilador en alguien que sufre un paro cardiaco. Éste es suficiente para que el corazón vuelva a latir, pero no garantiza que la causa del paro esté superada. Si ese corazón seguirá o no latiendo a largo plazo dependerá de si las arterias están o no tapadas, de si la salud cardiovascular del paciente lo permite, y de muchos otros elementos más. Usualmente, el paro es sólo un síntoma de uno o muchos otros problemas mayores. La pregunta clave es si se está confrontando esos motivos o si sólo se cruzan los dedos esperando que el choque eléctrico haya hecho milagros.

Los mercados parecen celebrar que la pesadilla ha terminado y que la recuperación será duradera, que el resultado del choque eléctrico hará que la resucitación de Lázaro parezca el cotidiano despertar de una rutinaria siesta. Un argumento positivo, ciertamente, es el hecho que el gasto del titánico paquete de estímulo fiscal de la administración de Obama se ha retrasado, y será principalmente ejercido el año que viene. Ha sido sorprendente, también, la fortaleza mostrada por los reportes trimestrales de las empresas de tecnología y de algunos bancos, como Goldman Sachs.

Pero muchas señales de alarma están siendo ignoradas. La principal, y perdone mi insistencia, es el deterioro del empleo. No sólo hay más gente sin trabajo, sino que aquellos que lo tienen están trabajando menos horas por semana, y ganando menos por hora de trabajo. La semana laboral se ha recortado en alrededor de 45 minutos, como promedio nacional. Eso quiere decir que si los empleados estuviesen trabajando jornadas laborales como antes, el desempleo sería 11.5%, no 9.5%. La cifra es también engañosa debido a que no contabiliza a mucha gente que se ha dado por vencida y dejó de buscar empleo, o a aquellos que por no encontrar uno de tiempo completo trabajan medio tiempo. Como he dicho antes, en su definición más amplia, el desempleo rebasa 16.5%.

Como ha ocurrido en recesiones anteriores, el desempleo seguirá creciendo cuando menos un año después de que la economía deje de decrecer. Se estima que se seguirá perdiendo más de medio millón de empleos en promedio cada mes por lo que resta del año. Las secuelas de ese fenómeno serán amplias, más por las características de esta crisis.

El primer, y más obvio efecto, será sobre el consumo. Éste no va a recuperarse pronto. El siguiente, el más dañino, sobre el crédito. El crecimiento en el impago de tarjetas de crédito, de todo tipo de crédito individual, del crédito al consumo, y de las hipotecas, seguirá carcomiendo el capital de los bancos. Esto ocurre mientras los bancos tienen que reducir su apalancamiento, por lo que la disponibilidad de crédito será mínima. La presión deflacionaria también resultará afectada. Se podrá pagar menos y menos por los trabajadores ansiosos por reemplearse y, aun con la economía creciendo, tomará mucho tiempo revertir el proceso. Por si fuera poco, la movilidad geográfica de los desempleados para ir de los lugares más golpeados a los que no lo han sido se verá limitada porque mudarse implicaría tomar fuertes pérdidas en el valor de sus viviendas al venderlas.

Cuando las empresas se empiecen a recuperar, empezarán por darles más horas por semana a los empleados que tienen, después emplearán de tiempo completo a quienes hoy trabajan medio tiempo y, hasta el último, buscarán empleados nuevos. Durante todo ese trayecto, las carteras de crédito de los bancos seguirán deteriorándose.

Sí, las empresas que reportaron en el segundo trimestre han mostrado resultados mejores de lo que se esperaba. Esto ocurre por tres razones. Primero, porque las expectativas eran muy modestas; segundo, porque las empresas han hecho fuertes recortes de gastos y, por último, porque la enorme incertidumbre a principios de año llevó a que muchas empresas se deshicieran de inventarios. Una vez pasada la tempestad, los fueron reconstituyendo en el segundo trimestre.

Pero, si bien las utilidades crecieron, los ingresos de las empresas descendieron. Empresas como Honeywell, por ejemplo, reportaron un incremento en sus utilidades pero después de una reducción en sus ventas de 22%. Ese ha sido el caso típico. En el segundo semestre, no continuará el proceso de rehacer inventarios, y los recortes de costos no podrán seguir, pues el riesgo es empezar a cortar demasiado cerca de huesos y órganos vitales.

Desafortunadamente, el alza en los precios de las acciones ha sido mucho más rápido de lo que podrá ser el crecimiento en la capacidad de las empresas para generar utilidades. Por ello, los múltiplos que se están pagando implican que se espera que las utilidades crezcan 40% en 2010. Con las perspectivas del empleo y del consumo, ese es un evento poco probable.

La sostenibilidad del dinamismo chino puede ser inasequible. El estímulo fiscal ha pasado por inundar a la economía con crédito equivalente a un tercio del PIB chino. Darlo no es difícil, cobrarlo presentará un reto más complejo. Lejos de decidirse a cambiar el rumbo, el gobierno chino tiene la esperanza de que una vez que el efecto de éste se agote, el consumo estadounidense habrá regresado.

El mundo necesita que los países que han generado enormes superávit comerciales –China, Japón, Alemania- empiecen a fomentar el consumo interno. Estados Unidos requiere de transformar su economía para sustituir su énfasis en bienes no comerciables –es decir, servicios- por comerciables que pueda exportar para suplir la caída en su propia demanda interna.

El desbalance entre superavitarios y deficitarios es insostenible. A China, sin embargo, parece darle miedo abandonar la estrategia que ha funcionado: subvaluar artificialmente al renminbi, exportar bienes con poco valor agregado, generar empleo (aunque no sea bien pagado), y acumular enormes reservas que acabará prestándole a Estados Unidos, su principal cliente. Estados Unidos exportaría tecnología y bienes de capital que los chinos no pueden comprar sin antes dejar que su moneda se revalúe. Ese camino permitiría que las empresas chinas empiecen a producir bienes con mayor valor agregado, pagar mejores salarios a los trabajadores, y así estimular el consumo interno. Como dice el economista David Rosenberg, para cambiar de dirección hay que bajar la velocidad, y eso parece aterrar a los chinos.

Como dije antes, el choque del desfibrilador echó a andar el débil corazón de la economía mundial, pero la causa del paro está intacta, mientras los desbalances persistan y no se reduzca el excesivo endeudamiento en los hogares y el sector financiero estadounidense.

En algún momento, en lo que resta del año, regresará el realismo a las expectativas de los inversionistas. La cruda realidad y los hechos siempre tienen la mala costumbre de aguar la fiesta. ¿Habrá un catalizador específico? Ya veremos. Los candidatos parecen ser la crisis en el mercado de bienes raíces comerciales, el persistente deterioro de los activos bancarios, la tardía realización de los problemas que los bancos europeos siguen escondiendo, la quiebra de estados y municipios, la realización del estratosférico incremento en impuestos que se requerirá para pagar por el despilfarro de Obama, una cáida en la bolsa china que cotiza ya a más de 35 veces utilidades, un regreso de la epidemia de influenza en el otoño del hemisferio norte, un conflicto entre Irán e Israel, o algo que hoy ni siquiera hemos pensado.

¿Implicará eso una repentina caída en las bolsas? No necesariamente. Otra forma de ajustarse es mantenerse por mucho tiempo con pequeños altibajos pero alrededor del nivel actual. ¿Puede seguir subiendo? Sin duda. El mejor indicador de esto es que los mismos inversionistas que en marzo decidieron tomar la pérdida son quienes hoy están ansiosos por entrar en el nuevo rally a pesar de la fortísima alza mostrada por las bolsas. En mi opinión, sin embargo, lo sensato es tomar utilidades, reducir la inversión en acciones –sin necesariamente salir del todo- y refugiarse por un rato en deuda de alta calidad crediticia. El riesgo, si uno se equivoca, es mucho menor que quedarse invertido, sufrir una nueva caída, y quedarse sin liquidez para participar en las oportunidades que la crisis presentará una vez que la recuperación del empleo esté a la vista.

Como dijo Sir John Templeton: los “bull markets” nacen en la desesperación, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo, y fenecen en la euforia. Como el vuelo del cohete de mi niñez, la vigorosa recuperación que los inversionistas esperan de la economía puede ser una garrafal decepción.

Jorge Suárez Vélez
Julio 30, 2009
jorgesuarezvelez@yahoo.com

[1] Con el perdón de Charles Dickens, por pedirle el título prestado

Nota: Jorge Suárez es columnista en la cadena CNN y gentilmente aceptó colaborar con RoccaCharts para la publicación de sus escritos.

2 comentarios:

Anónimo dijo...

Hola Rocca,
Interesante la publicacion, sin duda pesimista y aunque no nos guste con mucho de cierto..
En tu opinion cuanto nos queda de "euforia" antes de revertirse la tendencia alcista en las Bolsas? (no solo por toma de utilidades)

Jorge

Rocca dijo...

Solo el mercado lo sabe

Saludos,

Rocca

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